在香江控股2012年度年报中，香江控股实现营业收入 26.9 亿元，较上期增长 106%;归属上市公司股东净利润 0.3 亿，较上期下降 30%;EPS 0.04 元。基本符合公司业绩预告情况。

 

　　结算结构和费用致净利润增长低于营业收入。导致香江控股净利率水平低的原因主要有三，一是结算结构因素，高毛利项目结算较少令结算毛利率下滑;二是部分项目报告期内虽未结算但销售额增长带来销售费用和奖金的大幅上升，直接影响当期损益;三是所得税费用。

　　预计下阶段毛利率和费用率将明显改善。考虑到 13 年重点结算项目番禺项目、增城项目、成都香河 CBD 等均为高毛利项目，我们认为公司 13 年结算毛利率将回升至 50%左右;预计 13年公司管理费用、销售费用的绝对值不会有明显上升，伴随结算收入的增加，期间费用率应会有明显下降。

　　12 年销售大幅增长，预计 13 年销售额基本持平。12 年公司房地产业务综合销售额 54.8亿，较 11年增长 132%。其中普通房地产、商铺销售 43亿，较11年增长124%;商贸物流基地即CBD项目销售12亿，较11年增长163%。我们预计香江控股 13年可售项目货值近 70亿元，销售额基本与 12年持平。

　　财务安全，杠杆提升空间大。期末，公司扣除预收账款后的资产负债率为53%，略高于行业平均水平;货币资金 25 亿，是短期借款与一年内到期非流动负债之和的 2 倍，短期流动性出色;净负债率仅 24%，显著低于行业平均水平，表明公司未来杠杆水平提升空间很大。

　　香江控股战略转型：

　　盘活存量资产和沉淀资金使用效率。公司计划盘活体量大、投资回报期长的中长线项目，如低毛利的房产开发项目和盈利能力较差的建材城项目。我们从 12 年公司转让景德镇、进贤公司股权的举动可以看出实质性步伐已迈出。

　　周转提速。计划加快项目现金回流并适度加快开发节奏，特别是中长线项目及位于二三线城市非繁华地段项目的土地资源，缩短项目投资回报周期。从资产负债表的存货项目变动来看，公司在 12 年仅拿地一宗的情况下(土地款 3.7亿)，期末存货 73亿，较 11年末增长 49%;同时，从现金流量表的购买商品、接受劳务支付的现金(主要为工程款、土地款来看，12 年金额 25亿，较 11 年增长 25%，表明公司开发力度在加大。此外，产品标准化初步建立，将为公司开发效率提升奠定基础。

　　项目布局更为清晰。公司吸取了三四线城市非核心地段项目毛利低、资金回笼慢的教训(如连云港项目)，未来项目拓展计划聚焦一线城市及二线省会城市等需求旺盛区域，尤其加大珠三角区域的发展，土地储备结构未来将进一步优化。

　　管控提升。ERP 系统上线后公司计划、成本、采购、销售等管理能力的得到进一步提升。费用控制也较以往更为严格，这一点已在我们的前期项目调研中得到验证。

　　总结：香江控股战略取向上几个可喜的变化，以及公司由管控升级、战略提速带来的经营效率持续改善，促使我们仍然看好公司前店后厂、产业商铺的独特模式。