【编者按】家居行业最近发作了一些动摇，本文剖析，调整的次要缘由我们剖析归结究竟还是绕不开的地产周期情节，本文剖析了几家上市公司的数据，并且表达了中心观念：对地产的担忧能够在一定水平上影响行业估值，但对业绩的影响水平无限。

本文发于轻工飞常准，作者方舟/吴晓飞/林昕宇；经亿欧编辑，供行业人士参考。

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2018年2月27~2月28日两天，整个地产产业链都呈现了比拟分明的调整，家具板块也没能持续挺住，相较于其他版块而言只是跌幅略小一点，调整的次要缘由我们剖析归结究竟还是绕不开的地产周期情节：一是对地产调控担忧的再次升温，二是由老板电器的年报低于预期引发的市场对地产调控影响开端表现的担忧。我们陆续接到了很多投资者的电话，分明觉得到大家对家具企业2018年的业绩增长又愈发失望起来，针对投资者的成绩，结合已披露快报的几家上市公司的数据，我们在这里略作剖析。

先说下我们的中心结论：维持原有判别，对地产的担忧能够在一定水平上影响行业估值，但对业绩的影响水平无限。

①从家具公司的渠道散布上看，A类城市（省会级）占比并不高，随着 消费晋级 和渠道下沉，地级市和县级市逐步成为家具龙头增长主力军；地产调控影响的次要是A类城市，从无限样本看，2017年上市公司A类城市的增长遭到了较大的影响，但B/C类城市依然坚持了高速增长。

②从增长构造上看，家具龙头具有逆地产周期增长的潜力。跨品类运营和中端品牌拓展正在助力家具龙头，过来靠单一主品类增长，如今是多品类开花，新品类的增速和增量奉献十分大；同时不少家具企业推出中端品牌，2017年处于规划阶段，对支出的奉献在2018年会更大；此外从单一品类上看客单价的提升正在成为增长的重要驱动力，它受地产调控的影响不大。

相关标的：定制类-欧派家居、志邦股份、金牌厨柜、尚品宅配、索菲亚、好莱客；成品类-顾家家居、曲美家居、大亚圣象、帝王洁具、美克家居、喜临门。

一、

划分城市来看，随着消费晋级和渠道下沉，地级市和县级市逐步成为家具龙头增长主力军，地产调控对家具公司省会级城市的增长影响比拟分明，但地级市/县级市照旧增长很快

1.1 A类城市占比并不高，B/C类城市的占比在不时提升，随着消费晋级以及渠道下沉，B/C类城市逐渐成为增长的主力军

定制家具尤其是定制衣柜的作用次要是提升寓居空间的应用效率，所以从门店散布上，一线城市开展的最早也开展的最好，一线城市（上面提到的A类城市，包括北上广深以及省会级城市）是地产调控的次要对象；但随着消费晋级的推进，定制家具龙头纷繁将渠道下沉，如今地级市/县级市是定制家具企业次要的支出来源，家具企业新的门店规划也大多在地县级城市。

从详细公司数据上看，2017年上半年欧派家居橱柜A级市场（省会城市）/B级市场（地级市）/C级市场（县级市）的门店占比辨别是13.7%/26.8%/59.5%，支出占比辨别为23.7%/38.3%/38.0%；欧派家居衣柜业务A级市场（省会城市）/B级市场（地级市）/C级市场（县级市）的门店占比辨别是15.2%/28.0%/56.8%，支出占比27.4%/36.5%/36.1%。

截至2017年6月末，索菲亚门店的省会城市占比为19%，地级和县级城市占比拟高，分比为31%、50%；好莱客的A类、B类和C类城市的门店占比辨别为14%/38%/48%，支出占比辨别为23%/43%/34%。

尚品宅配率先开设购物中心的直营门店，其加盟渠道次要规划在三四线城市。截至2017Q3，公司的加盟店次要规划在四五线城市，在一二三线城市门店辨别占比9%、9%、10%，购物中心的直营店是一二线城市的重要渠道类型。2017年1~9月，新添加盟商次要散布在四五线城市，在一二三线城市占比辨别为12%、11%、10%。

1.2一线城市调控的影响的确在2017年有所表现，但二三四线城市仍坚持高速增长

2017年以来，北京、上海等一线城市受地产调控影响，住宅现房销售面积大幅下滑，2017年北京同比下滑36%，上海下滑28%，而且在2017年下半年下滑幅度分明增大，与之相婚配的是我们草根调研的数据，龙头家具企业一线城市的经销商在2017年日子并不好过，置信2018年能够会愈加困难。

从详细数据上看，欧派家居橱柜业务A级城市（省会级城市）2017年H1的同比增速为8.38%，欧派家居衣柜业务A级城市2017年H1的同比增速为62.51%，思索到一线城市房地产成交量在下半年减速下滑，我们判别全年欧派橱柜业务A级城市增速比上半年还要低；而看另外一家家具龙头尚品宅配的数据，由于它的直营店次要在一二线类城市，且2017年根本没有新增的直营店，因而其直营的增速可以在一定水平上代表其一二线城市的运营状况，2017年全年增速全体在20%左右，三四季度增速相较于一二季度有所下滑。

从以上的数据我们可以粗略的判别（样本太少能够有偏向）：第一，省会级城市的增速2017年的确遭到了影响，但数据并没有太好看；第二，橱柜范畴所接受的压力要比衣柜大得多。

但从地级市和县级市的增速来看，局部企业还表现出了减速的趋向。欧派家居橱柜业务B级城市/C级城市2017年H1的同比增速为辨别为16.15%、18.99%，欧派家居衣柜业务B级城市/C级城市2017年H1的同比增速为59.09%、68.21%；而看另外一家家具龙头尚品宅配的数据，由于它的加盟店次要在三四五城市，其加盟的增速可以在一定水平上代表其三四五线城市的运营状况，其加盟2017年的增速大约在40%以上，三四季度还在分明减速。

二、

从构造上看，跨品类运营和中端品牌拓展正在助力家具龙头，中端品牌的奉献在2018年会更大；同时从单一品类上看客单价的提升正在成为增长的重要驱动力，它受地产调控的影响不大

2.1多品类运营下，新品类对整个支出增长的拉举措用非常分明

过来的家具企业以单品类运营为主，遭到地产调控的影响更为直接；如今家具企业都逐渐变成了多品类驱动，以欧派家居为例，其新品类定制衣柜对支出增长的奉献在2017年H1曾经超越了原有主业橱柜，顾家家居软床、床垫、布艺沙发的奉献也在大幅增长。

2.2从单一品类看，增长的驱动力曾经不是复杂的量的增长，由于消费者购置柜体添加所带来的客单价的提升正成为次要驱动力，而客单价的提升与地产并没有直接的关联

从定制企业的支出构造来看，客单价以及品类扩张可以抵挡地产下行所带来的客流量下降，是各个品类增长的次要驱动力。截至2017年上半年，欧派衣柜的高速增长次要来自于客单价提升和新开门店的奉献，辨别同增26%、30%；索菲亚的客单价和新开门店辨别奉献15.8%、14.5%，二者的客流量增长关于支出奉献均绝对无限。

2.3各个企业的中端品牌无望成为2018年的新增长点

欧派家居的欧铂丽、志邦股份的IK的推出次要定位于中端市场，与主品牌的定价有分明差距，关于客户群体的获取是个很好的补充。由于各家的中端品牌仍处在后期市场培育期和渠道规划阶段，关于2017年的支出奉献绝对无限。随着战略规划的逐渐落实以及运营效果逐渐显现，中端品牌无望成为2018年支出的新增长点。

三、

地产产业链和地产销售并非逐个对应，从统计学上看相关性并没有那么强

从全体来看，家具和地产行业存在相关性，但是单变量的解释力度并不强。我们用季度 家具行业 支出增速与季度房地产投资增速做复杂一元线性回归，失掉后果如表1~表3所示：

依据表中的回归后果，国际家具行业增速及其滞后项之间均存在一定的相关性。但是模型的R-square绝对较低，这标明地产增速关于家具行业增速的解释力不强，其他要素如微观的支出增长、消费者的偏好改动、家具企业本身的品牌溢价、渠道扩张、品类添加等难以量化的要素也会对行业发生影响。

从统计学上看，各线城市地产对家具行业影响水平并不大，一线城市地产绝对二三线城市对家具行业全体影响更小，滞前期更短。在地产销售面积作为自变量的回归中，一二三线城市的回归系数辨别为0.07/0.21/0.20，滞前期为6/8/8个月。在地产销售额作为自变量的回归中，一二三线城市的回归系数辨别为0.02/0.15/0.20，滞前期为6/8/8个月。