虽然外界一片质疑之声，面对一项被批判有失公允的买卖，剖析师们却在呼喊强力买入的工夫降临，独立董事没有任何的支持意见，股东大会上，机构投资者失声，仅有极多数人参与了投票。在这极多数人中，有相当局部投了支持票，但是因其持股之少，支持有效。

　　两年多前， 华谊兄弟 （300027.SZ）的几起收买，就是依照如此的流程演出。 华谊兄弟 收买了浙江东阳美拉传媒无限公司（下简称“东阳美拉”）和浙江东阳浩瀚影视文娱无限公司（下简称“东阳浩瀚”）。这两起收买， 华谊兄弟 辨别一次性领取了10.5亿元和7.56亿元，对应的是两家刚刚成立不久的公司，以及其将来5年的业绩承诺。

这个华谊兄弟在2年多前的收买故事，最近一周收到了诸多质疑。长江商学院教授、副院长薛云奎称，以高溢价的方式收买仅仅成立一天的公司，并将所领取的溢价列为商誉资产，是不契合资本市场的游戏规则和商誉会计的国际常规或中国原则的。

商誉作为企业的一项有形资产，不能由企业自创，只要当企业发作购并时才会发生，它是投资标的企业的本钱超越被购并企业净资产公允价值的差额。同时，商誉是一项永世性资产，与其它有形资产不同，无须分期摊销。当被收买企业不再继续运营和增长，商誉将一次性减值。此外，依据我国会计原则规则，上市公司应每年至多做一次商誉减值测试。

华谊兄弟商誉资产成绩，是中国上市公司的商誉资产诸多成绩的缩影。中国上市公司的商誉资产曾经超万亿元。巨额商誉的危害逐渐开端显现，自2016年起，多家公司因大额商誉减值招致业绩“大变脸”，从已披露的状况看，商誉减值的影响范围仍能够进一步扩展。

收买与缄默

华谊兄弟收买东阳浩瀚的事项于2015年10月22日在董事会审议，9票全部经过，没有支持票与弃权票。

东阳浩瀚成立于上述董事会召开的前一天，公司注册资本为1000万元。在这起收买中，东阳浩瀚估值10.8亿元。华谊兄弟的估值法是：明星股东承诺2015年度经审计税后净利润9000万元的12倍。以此估值为计算根底，公司受让明星股东算计持有的目的公司70%的股权的对价为人民币7.56亿元，华谊兄弟一次性领取股权价款。

大约1个月后，再一次收买启动。华谊兄弟董事会经过投资控股东阳美拉的议案，一切人都投了赞成票。

东阳美拉成立于2015年9月，收买时，东阳美拉的资产总额人民币1.36万元。华谊兄弟给东阳美拉估了15亿元的价值，以原控制人承诺的2016年的净利润1亿元为根底，依照15倍停止预算。依据协议，公司辨别向老股东冯小刚和陆国强一次性领取全部股权转让价款，合计人民币10.5亿元。

即便买卖金额超越10亿元，但华谊兄弟的董事会拥有足够的受权决议买卖。不过，华谊兄弟董事会仍决议将本次买卖提交股东大会审核。

　　事先的独立董事有 王力群 、 丁健 和陈义红。丁健系金 沙江 创业投资基金董事、总经理；陈义红为 中国意向 (集团)无限公司首席执行官兼执行董事； 王力 群为上海磐石资产管理无限公司主席。依据2015年年报披露信息，独立董事参与的17次董事会会议，都是以通讯方式参与。

针对相关董事会上，3位独立董事表达的意见如何，除了表示赞同之外，有没有别的意见表达，独立董事在董事会决议文本签字之前，公司是如何与独立董事沟通的？本报就此采访华谊兄弟，华谊兄弟没有就此停止回应。

记者向并购发作时任职的独立董事之一的丁健发去采访邮件，希望理解事先的状况，截至截稿没有失掉回应。

　　不断以来，独立董事与中小投资者在上市公司管理中的作用也引发诸多讨论。徐志坚教授称，虽然我国如今有独立董事制度，但依托独立董事维护中小股东的利益，在实践 操作 中其实是有困难的。徐志坚是南京大学商学院教授，他不断在研讨公司管理与投资管理。

徐志坚教授称，独立董事的选拔，或许是从上市公司领薪酬，实践上独立董事很难坚持独立。已经有讨论建议称，由证监会或许相关协会组建独立董事人选库，委派独立董事，但这又存在一个监管部门干涉公司运营的成绩。因而，短期内独立董事确实很难在上市公司管理中发扬完全的独立作用。

比照华谊兄弟独立董事关于2015年的述职报告，三位独立董事的述职报告，绝大局部内容相同。其中，他们三人在维护投资者权益方面所唱工作以及对公司存在成绩和建议的文字表述上，内容完全相同。

11月9日，收买东阳浩瀚的股东大会表决。依据公告，股东（或委托代理人）共25人参与了表决，占公司股份总数的27.5698%。其中参与现场股东呼吁行业者在政府部门出台相关政策标准的之前，从业者一定要规范自己的行为准则健康有序的快速发展。大会的有10人，占公司股份总数的27.0635%。剩余的15人经过网络参与表决，他们算计持股总数占公司股份总数的0.5063%。有97,700　股投了支持票，占列席会议股东(含网络投票)所持有表决权股份总数的0.0255%。

东阳美拉的并购简直复制了东阳浩瀚并购的股东大会表决。公司股份总数的28.1145%的股份参与了表决，现场列席的13人占公司股份总数的27.5437%。78　人经过网络参与，他们代表公司股份总数的 0.5708%。参与表决的股份中，有0.2148%投了支持票。

依据万得统计，机构投资者在2015年末的持股，是近几年来持股的高点，基金持股比例到达5.45%。保险机构也在当年第一次将华谊兄弟归入投资组合。机构们没有选择以手投票，而是更多的是以脚投票。在2018年3月末，基金持股比例曾经下滑到了1.18%。

喝彩与质疑

　　作为第三方的卖方剖析师在此进程中的表现，并未令人 称心 。

卖方剖析师的一项重要的市场功用是向市场参与者传递信号，进步资本市场无效性。这种信号的传递，自然关于公司而言，是一项来自内部的监视。

在华谊兄弟宣布了诸多并购之际，没有一个机构给出了卖出评级——即便自此之后，基金展开了一轮减持之旅，直至昔日。

在内部，券商剖析师多对这两笔收买喝彩。记者在万得搜索华谊兄弟研报，不完全统计显示，自2015年10月22日华谊兄弟宣布收买东阳浩瀚以来，各券商发布了总共40份的研报。这些研报简直都对华谊兄弟这两起并购作出悲观预测。有研报称，自研报发布半年内，华谊兄弟绝对沪深300指数涨幅将超越10%，甚至到达20%，“激烈引荐”。

中银国际研讨院旷真实研报中称，收买东阳浩瀚是围绕明星IP价值最大化规划的又一次市场运作。“作为电影市场上无足轻重的导演，冯小刚为华谊兄弟带来的影视IP价值是无可估量的，每年1亿利润的业绩承诺是完全可以保证的，因而收买价钱十分合理。”

　　 广发证券 剖析师 杨琳 琳和 李涛 在研报中称，被收买后改名为华谊浩瀚的东阳浩瀚则定位以明星为中心竞争力的内容公司，将补充公司影视剧（含网剧）、综艺节目、文娱营销及粉丝经济板块。华谊兄弟收买东阳拉美后充沛调动创作人员能动性，同时与资本市场结合更严密，曾经有不少公司想参与美拉的投资。

其中，高华证券的报告绝对冷静，绝对于其他机构超越50元的目的价，事先高华的报告给出中性的评级，目的价设定为36元。

“影视上市公司经过收买方式锁定大导演、一线演员一定有本人的思索，有时分大股东本人也没有意料到对赌业绩完不成，或许意料到了也没有方法。他们首先必需要把这些圈内的中心资源勾结到本人身边，波动最近几年的项目，保住上市公司的盈利程度。”周煊说，他是对外经济贸易大学教授、博士生导师。周煊也是私募投资基金研讨中心主任，中国影视产业研讨中心主任。

周煊称，并购估值是一个市场行为，很难说什么估值规范是行业普遍认可的，在影视产业尤其如此。上市公司和明星艺人都是从各自的利益动身报价。并购价值如何才算公允，站在里面的人是很好看清楚的。

徐志坚称，以预期或承诺将来利润作为标的估值的根底，看上去是合规的，但由于对将来利润的可得性没有严厉的规则，其实是存在空子可以钻。现有价值评价方式看起来迷信，但施行起来有许多的特殊性，由于影视行业绝对属于新兴行业，这样的并购在过来的历史上也并不多见，可参考的案例并不多。

那么，明星股东公司被收买，上市公司收买的资产究竟是什么？徐志坚称，普通以为是明星自己的影响力，是粉丝经济，以此去估值，由于粉丝群体的购置力的确比普通消费者要高，即便是影视作品并不好，也会去消费。但，这个动摇也是很大的，有时分，仅凭一两个明星并不能支撑起收益。也就是说，所谓的明星影响力、粉丝经济能转化成上市公司实践利润，还是受很多要素影响。因而，标的被高估的景象常常呈现。

周煊通知记者，经过2014年、2015年那一拨上市公司对影视公司的收买，监管层曾经认识到影视公司盈利不波动性是行业特点。目前，无论是IPO还是上市公司收买，监管层都出台了一系列方法对影视企业加以限制。所以，如今无论是监管层、上市公司还是被收买的影视企业，都变得越来越成熟。他以为如今大家质疑的一些成绩，渐渐都会失掉处理。监管层越来越清楚资本市场上影视公司的定位。

依据东阳浩瀚明星股东的承诺，2015年承诺税后净利润9000万元，之后五年每年以15%的比例增长，承诺期限为5年。假如不思索货币工夫价值，5年的承诺业绩全部兑现的总额为6.07亿，假如思索货币工夫价值，5年的承诺业绩全部兑现的总额将会更少。华谊为6.07亿元的承诺业绩，付出了7.56亿元。

另一家被并购公司东阳美拉的股东也做出了相似的业绩承诺，股东2016年承诺的业绩目的为目的公司当年审计的税后净利润不低于人民币1亿元，尔后每年以15%的比例增长，承诺期限5年。假如不思索货币的工夫价值，东阳美拉承诺的5年业绩全部兑现的总额为6.74亿元。而华谊收买东阳美拉70%的股份领取了10.5亿元。

这些差额显然是需求后续的运营来完成，这面临宏大不确定性。上海交通大学上海初级金融学院教授陈欣称，影视行业企业收益的不确定性十分大，完全依赖于团体，往年能赚1亿，明年就未必能。即便套现的团体或团队5年都兑现了收益承诺，盈利局部仍大大低于并购的价钱。当前能再兑现多少利润？不好说。

记者致电华谊兄弟财务报告的审计机构瑞华会计师事务所，对方表示如今指导不承受采访。

陈欣以为，这两项收买还存在另一个成绩：假如业绩在期限内达不到承诺，补偿方案不合理，尤其是损害了小股东的利益，把余地留给了空壳公司。正常的做法是，出让股份者应该按相应估值比例退还资金或许回购股份。而如今只需现金补足当年差额，实践上对投资者是十分不公道的做法。假如估值15亿元，5年中一共承诺5亿元利润，但实践仅完成4亿元的话，按商定要补偿1亿元的差额，那上市公司是亏大了。应该以15亿元估值的20%，也就是3亿元的对价来用现金或股份补足。

　　记者向华谊兄弟现任独立董事之一 盛希泰 收回采访恳求，希望理解当下公司能否就相关舆情所涉信息与独立董事沟通，以及作为独立董事，能否预备做点什么。盛希泰是北京洪泰同创投资管理无限公司开创 合伙人 、董事。

不过，截至截稿，没有失掉任何回应。

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