作者 李嵋

去年以来，有关乐视的报道甚嚣尘上。近来，监管齐发力。深交所针对乐视网股东贾跃亭、贾跃芳违背借款承诺，于1月2日发布《关于对乐视网信息技术（北京）股份无限公司股东贾跃亭、贾跃芳给予地下谴责奖励的公告》，对贾跃亭、贾跃芳的违规行为给予奖励。北京证监局2017年12月25日发布通告，责令乐视网后任董事长贾跃亭于2017年12月31日前回国，要求其实在实行公司实践控制人应尽义务，配合处理公司成绩，稳妥处置公司风险，实在维护投资者合法权益。但是贾跃亭没有回国，发函回复，已委托甘薇、贾跃民全权处置上市公司事宜，债权成绩会尽责究竟，并表示“我自愿由我团体全部承当非上市公司所欠上市公司的债权，并拿出我的一切来处理上市公司和非上市公司的债权成绩。”不过乐视网外部人士随后向媒体表示，贾跃亭和上市公司基本没谈出什么债权处理方案，“老贾这次其实是在扮演”，他提出的所谓偿债没有可行的，他的话“就像烟雾弹一样”。

掌舵者贾跃亭现仍滞留海内，不只给乐视体系的高管，还有乐视的一大帮机构投资者和小散户们，留下一地鸡毛。本质上，上市主体乐视网假盈利真盈余，停牌至今套牢了投资者，使广阔投资者遭受巨额盈余。乐视网三季报数据显示，前三季度净利润盈余16.52亿元，同比下降435.02%。营业总支出同比增加63.67%，其中关联销售占营业支出比超越70%。就2017年业绩表现而言，公司盈余愈演愈烈，2017年半年报显示净利润盈余6.37亿元。盈余缺口越来越大，盈利才能难以维持，上市公司没有真正发明价值，没有中心竞争力，仅依托财务手腕不可继续。

市场普遍一向将互联网形式同等于“烧钱”形式，大局部互联网企业后期在门户创立、机构扩展、宣传推行上疯狂“烧钱”，依托为用户提供收费效劳抢占市场流量，业绩继续盈余，直至成为行业龙头才逐渐盈利，如京东赴美上市时业绩盈余。与传统互联网企业“烧钱”形式相比，乐视网有实质差别。首先，乐视网更多表现为销售平台，与腾讯、爱奇艺、优酷等视频网站类互联网企业的概念相去甚远。乐视网“会员+产品”形式捆绑销售绑定了利益相关方，由于买卖细节未对外披露，使得投资者无法判别买卖条款的合理以及买卖价钱的公允。其次，乐视的“烧钱”形式与传统互联网行业的盈利增长点不同。乐视网“烧钱”形式，并没有“烧”在完善播放平台和购置版权、扩展会员上，也没有烧出市场垄断和中心竞争力。而是将巨额融资资金补贴给非上市公司消费终端产品，再应用眼花纷乱的关联买卖把利润留在上市公司。

假如乐视网并不是传统意义上的互联网创新，那么乐视网的所谓互联网“收费”形式，最初由谁埋单了呢？乐视生态体系的业务次要分为乐视上市公司体系（乐视视频、乐视致新与乐视云）、非上市公司体系（乐视挪动、乐视体育、乐视影业、乐视金融）和乐视汽车。凭仗贾跃亭打造的乐视生态体系，仅仅经过乐视网这一上市公司主体取得巨额融资。据统计，自2010年上市后近7年工夫，乐视网累计融资300.77亿元。其中直接融资92.89亿元，占总融资额30.88%，包括IPO融资7.3亿元，3次定向增发融资60.29亿元，5次债券融资25.3亿元；直接融资（按筹资现金流入）207.88亿元，占总融资额69.12%。同时，乐视网还触及巨额关联担保109.06亿元、实践控制人贾跃亭34次股权质押百亿元和高位套现金额算计高达近数百亿元。

从实质上看，以乐视网为融资平台的资金来源于资本市场和银行。大股东应用二级市场估值机制和缩小效应抬高股价，经过“高位套现+质押”变现后对外投资，完成了新权益，到达团体利益最大化，而投资者和银行则损失沉重。自2015年以来，贾跃亭家族延续高位套现约140.25亿元，其套现的同时却不时鼓舞乐视网高管和员工增持近2000万股乐视股票。拒不完全统计，2015年9月，高飞、梁军、吴亚洲这3位乐视高管，合计增持价值近1000万元的乐视网股份。2016年9月，包括乐视网监事和初级管理人员约10人在内的员工团队，完成了对乐视股票的增持方案，合计增持1095.36万股乐视股票，金额到达5.1亿元。除经过减持渠道获利外，贾跃亭还大规模地停止股权质押。截止2017年三季度末，贾跃亭持有的10.24亿股乐视网质押比例到达99.6%。相较之下，多数股东只承当盈余，不分享盈利。乐视网的多数股东权益自2011年起开端盈余，且盈余金额越来越大。从年报数据来看，2014、2015、2016年乐视网的多数股东损益辨别呈现2.35亿、3.56亿、7.76亿元的巨额盈余。三年算计多数股东共盈余13.67亿元。由于乐视网面临潜在的资产减值和估计负债的计提压力，二级市场投资者也未能幸免。

据新华社报道，乐视遭遇多家基金公司多轮估值下调，目前的每股价钱缺乏4元，相较乐视网停牌前的股价15.33元跌去74.56%，这相当于延续13个跌停板。此外，包括招商银行、安全银行、中信银行在内的13家银行面临着乐视存款尚未还清和质押股权升值的成绩，招商银行曾经请求财富保全。

随同着创业板指数2017年一路走低，境外资本市场鼓舞新政衰亡，以互联网为代表的新经济监管面临应战。以香港为代表的国际资本市场祭出承受双重股权政策，拟更大水平吸引代表创业的企业，剑指互联网和生物制造等高科技公司。国际市场则是冰火两重天，局部板块热炒题材不时，也存在以体系建立为项目申报再融资的互联网上市公司频频遭到质疑。乐视之后，互联网形式的监管向左还是向右，是效仿香港市场，给予互联网企业更大的容纳度？还是延续2017年的严监管，最大限制摸清互联网形式的运作形式、盈利形式？目前，重新上任的发审委的政绩来看，IPO过会率大大降低，局部互联网上市公司远赴海内市场，如美图、众安在线、乐信等。在市场成熟度还有所完善的前提下，过度的监管把关仍是必要的。

（作者系中国社科院金融研讨所客座研讨员）