2014年银行不良资产大规模推向市场后，不良资产包价钱根本维持在原值的3折左右。2017 年当前，同类不良资产包价钱都在下跌，2017年上半年实践成交资产包价钱约在 4-5 折，下半年局部资产包成交价超6折，有的甚至高达7-8折。

近年来，随着银行业不良资产的添加，以处置和化解不良资产为主业的 金融 资产管理公司（AMC）疾速开展。同时，中央AMC、民营 投资 者、私募基金等也相继涌入，希图从万亿不良资产市场中分得一杯羹。

一方面，各路资金的蜂拥而至，直接的后果就是推高了不良资产包价钱，进一步紧缩了AMC的盈利空间。另一方面， 商业 化转型当前，AMC均需求市场化筹集资金，近期资金价钱下跌也加剧了AMC的本钱压力。

正如一位AMC人士向21世纪 经济 报道记者所言：“不良的收买和处置需求跨周期，普通在经济下行周期少量买进不良资产，在经济下行期处置变现，经过这种跨周期运作方式取得收益。近5年微观经济不断处于下行通道，AMC买进多加入少，必定存在盈利压力。”

正是基于此，AMC不得不开展债务类业务成为其波动的支出和利润来源，但风险亦悄但是至。一家AMC业务部门担任人向21世纪经济报道记者坦言：“过来做债务类业务，靠收财务参谋费，吃利差，觉得效益好，但没有思索风险要素，如计提拨备和损失。目前经济下行，债务类项目呈现成绩，盈利也难。”

“伪装在做不良”

要剖析AMC的盈利压力，首先要拆解其利润来源。经过近20年的开展，特别是商业化转型当前，四大AMC均围绕主业停止了多元化开展，其利润来源也不只仅是不良资产业务。

依据已上市的信达、华融和在银行间发债的西方发布的2017年年报显示，AMC营业支出和利润来源次要是三块，不良资产运营业务、金融效劳业务和资产管理业务。

2017年信达总支出为1200亿元，其中应收款项类不良债务资产支出177.73亿元，不良债务资产公允价值变化 82.66亿元，两者算计为260.39亿元，占比仅为21.69%。加上债转股资产投资收益、抵债资产处置净收益以及其他托管清算、重组效劳佣金及手续费支出等，合计为401.91亿元，占总支出的33.5%。

与此同时，该公司其他投资收益为 294.65亿元，已赚保费净支出 192.67元，利息支出206.4亿元。由此可见，旗下证券、保险、银行、金融租赁等多元的金融业务支出曾经成为信达支出的重要来源。官方给出的数据，不良资产业务占据“半壁江山”，不良业务占税前利润的57.7%。

华融状况相似，2017年华融总支出为1280亿元。其中应收款项类不良债务资产支出 307.53亿元，不良债务资产公允价值变化 46.61亿元，利息支出 210.15亿元，投资收益 441.79，不良资产运营业务的支出占比为27.67%。

而华融官方此前给出的不良资产运营支出为 689.12亿元，占比为一半左右。其中还包括债转股资产运营业务、基于不良资产的受托代理业务、子公司展开的不良资产运营业务、基于不良资产的特殊机遇投资业务以及基于不良资产的房地产开发业务。

目前四大AMC发布的利润和增速都表现抢眼，为何还存在盈利压力？从年报中可以看出，非不良业务奉献较大，加上不良资产买进后，只需没有处置回收，在账面上都可以表现为公允价值变化，至多账面不会发生盈余。

有来自AMC的人士向21世纪经济报道记者表示，“四大AMC多元化有其历史缘由，以前经过受托管理、对高风险机构重组、并购等方式，四家简直都完成了金融全牌照开展”。

该人士表示，第二个要素是完成政策性不良资产处置义务后，四大AMC商业化转型时，恰逢银行业开展处于“烈火烹油、鲜花着锦”的风景日子，利润丰厚，不良很低，2012年以前简直没有对外转让不良资产的需求。AMC事先面临的是“无事可做，不转型就会被饿死”的为难形态，所以业内也调侃称，“我们是伪装在做不良。”

而尔后的几年，金融业资管业务疾速开展，同业之间经过通道，层层嵌套，已到达躲避监管政策和投向限制的目的。AMC作为银行业金融机构，也一定水平上参与了同业之间的套利 游戏 。

华融2017年年报显示，经过投资，该公司在局部由第三方独立机构发起的构造化主体中持有权益。2017年末，华融持有的构造化主体的账面价值及最大损失敞口为3280亿元。

此外，还有少量由华融发起或设立的构造化主体未归入报表。该公司在年报中解释称，包括信托、资产管理方案、私募基金，次要经过向该类构造化主体的投资者提供管理效劳获取手续费支出，该等支出对本集团而言并不严重，故未归入报表。这些构造化主体中，信托管理规模3243亿元，私募基金 1312亿元，资产管理方案 2389亿元，合计6943亿元。

偏爱“非金”与“类信贷”争议

即便在AMC的不良主业中，也有少量非金融不良资产业务真实性值得关注。

从资产构造上看，AMC不良资产运营中，真正来自于金融机构的不良资产占比很少。比方，中国华融2017年年报显示，该公司应收款项类投资7012亿元。其中不良债务资产3684亿元，自金融机构收买存款511亿元，自非金融机构收买不良债务3172亿元。其他信托产品、债权工具、委托存款、资产管理方案、理财富品等金融资产合计为3717亿元。

信达年报也显示，按来源类，信达2017年新增收买不良债务资产2020亿元，其中金融类933亿元，非金融类1088亿元。

其他几家相似，非金不良资产业务无论是规模还是支出、利润等占比简直均为金融不良资产两倍左右。

金融类不良资产次要来自于银行出售的不良存款和其他不良债务资产，而非金融类不良资产次要为非金融企业持有的，以及各类金融机构作为两头人受托管理构成的不良资产，次要包括应收账款、其他应收款、企业债券、委托存款及信托存款等。

2010年信达开端试点处置非金融机构不良资产。2012年10月银监会向四家金融资产管理公司下发《金融资产管理公司收买非金融机构不良资产管理方法（征求意见稿）》，虽然最终稿出台尚需时日，但其他三家此时也已开端从事非金不良业务，直至2015年6月财政部、银监会结合下发《金融资产管理公司展开非金融机构不良资产业务管理方法》，片面放开AMC展开非金不良资产业务门槛，华融、长城和西方才正式取得这一业务资质。

为AMC愈加偏爱非金不良业务？行业内人士向21世纪经济报道记者表示，“非金不良资产购置更复杂，账期更长处置起来更快，预期报答绝对金融类不良业务也更高。”

虽然非金业务本也是AMC的主业，但操作中不乏变味。

比方21世纪经济报道曾报道，2013年、2014年，四大AMC均经过“债务受让”的方式，向二三线房地产企业提供融资。详细操作是：四大AMC作为出资方，原价受让房企关联公司之间的债务，到期后需求融资方的母公司回购这笔债务并提供抵押或许担保，融资方需求领取年化10%-12%的资金占用费。

这样的形式本质就是“放贷”，并且作为专业的不良资产处置机构，四大AMC此举还不受监管部门关乎对房企融资的政策限制。业内也称这样的业务为“类信贷”业务。而在资产管理公司官方表述中，则是“基于不良资产的特殊机遇投资业务”，即经过债务、股权、夹层资本等方式对在不良资产运营进程中发现的、存在价值提升空间的资产和存在短期活动性成绩的企业停止投资，然后改善企业资本构造、管理程度及运营情况，最终完成加入并取得增值收益。

也有AMC人士向21世纪经济报道记者表示，“随着监管趋严，现已明白金融资产管理公司不得从事类信贷融资业务，要把非金做成真正的非金融机构不良资产处置。”

但也有人以为，非金不良处置中自身有些项目就需求追加投资才干盘活，只要盘活项目AMC最终才干稳步加入，完成收益。关键成绩在于这类业务没有明白的监管或许界定，没有区分那些状况属于惯例处置手腕，那些属于“变相融资”业务。

资产包价钱从3折涨至4-5折

不过，由于严监管和经济下行，企业还款才能进一步弱化，AMC类信贷业务风险逐渐加大，2015年当前，各家都不同水平地膨胀类信贷业务和投资业务，逐渐回归不良资产主业。

2017年，各家机构也都加大了对不良资产的投入力度。比方，信达2017年不良资产运营板块总资产规模新增1355亿元，同比增长29.6%。华融收买不良资产包3523亿元，新增投放收买重组类业务2704.3亿元。2017年，长城新增出资620亿元收买各类金融不良债务，同比增长16%；新增出资499亿元收买非金不良债务，同比增长295%。西方也表示，2018年母公司方案筹措1000亿元投放到不良资产市场。

在四大AMC铆足劲开展不良主业的同时，市场的竞争也越来越剧烈。中央AMC放开一个省只能设立一家的限制后，银监会先后批复了数个批次的中央AMC。截至2017年底，中央AMC到达57家，同时五大国有行先后设立了债转股专门的子公司。市场曾经构成了“4+2+N+银行系”的多元化竞争格式。

前述AMC部门担任人向21世纪经济报道记者表示，“这个市场上的‘玩家’远不止这些，还有很多民营资本和大型企业，经过设立不良资产投资部门或投资基金等在市场上抢购不良资产包。”

华南某民营基金的投资者也表示，“这是一个资金驱动的市场，少量资金的涌入对资产端发生了较大的需求，银行转让的价钱也水涨船高。”

据引见，从2014年银行不良资产大规模推向市场后，依据资产的质量和抵质押物状况，不良资产包价钱略有动摇，不过根本维持在原值的3折左右。

2017年当前，无论是从银行转向AMC的一级市场，还是AMC转向其他投资者的二级市场，异样类型的资产包价钱都在下跌。2017年上半年实践成交的资产包价钱约在4-5折，下半年持续出现下跌态势，局部地域局部资产包成交价超6折，有的甚至高达7-8折。

一位AMC人士表示，“购置资产包的关键就是价钱，前期我们买不起也不敢买了。不良资产范畴赚钱的关键是‘卖价低’，超越五折的资产包，我觉得赚钱难度就很大了。”

以1 亿元的资产包为例，抵质押物充足，假如成交价为5折，也就是5000万，两年内假定回收率为70%，能回收7000万元，这两年的资金本钱，加上人力本钱等处置费用，利润空间无限。

西方资产往年3月发布的《中国金融不良资产市场调查报告（2018）》也显示，资产包价钱虚高降低了行业投资报答率，关于高资金本钱的市场主体而言，盈利空间将遭到大幅挤压，甚至引发风险。例如，私募基金对现金流和平安性有明白要求，若到期低价兜售不良资产，将面临较大盈余和兑付危机。一旦不良资产价钱逆转而下，将能够引发资金链条断裂，构成第二波不良资产小周期。

不过，行业内普遍的共识是2018年资产包成交价钱将趋于感性。一是投资者趋于感性，后期一些疯抢资产包的机构能够堕入本身活动性成绩或许处置难成绩。二是在强监管压力下，银行基于合规和考核需求，会加大不良处置力度，对外真实转让的资产包供应添加。

资金与处置周期难婚配

除了资产包的价钱，影响AMC盈利的另一个重要要素就是资金本钱。商业化转型后，四大AMC不良资产收买资金需求市场化筹集。随着股改、引战、上市等系列举措的推进，四大AMC资金筹集渠道更宽，资金压力有所缓解，但资金与跨周期的处置方式仍难婚配。

据理解，为了维持业务的疾速开展，四大AMC司近年来均努力于拓展资金来源，综合运用同业借款、同业拆借、保险融资、境内发债、境外发债、引入战投及上市等渠道。

华融是近几年业务开展较为保守的典型，融资渠道最为普遍。年报显示，向金融机构借款、应用债券和票据融资是华融最为次要的融资来源。截至2017年底，华融向金融机构借款余额为7730亿元，应付债券和票据余额为3319元，因吸收存款构成的负债金额到达2023亿元。

资金本钱上，华融的短期借款利率为1.65%至9.00%，临时借款利率辨别为2.00%至9.50%。

此外， 鉴于海内市场融资本钱较低，华融大规模在海内发行债券。2013年-2017年，华融共发行金融债务和二级资本债1060亿元，华融国际子公司还有120亿美元的债券。

信达和西方融资状况相似，截至2017年末，信达应付债券2024亿元，借款5804亿元，吸收存款2262亿元。信达母公司固定借款利率为3.6%-7.06%，浮动借款利率为4.75%-4.85%。西方短期借款1330亿元，年利率为1.96%-7.5%，应付债券为1302亿元。临时借款1779亿元，利率为2.7%-7%。长城暂未发布2017年业绩报告，未地下披露相关数据。

西方往年4月也宣布，引进了全国社保基金、电信、中国国新资本、上海电气集团等4家战略投资者，算计入股总金额180亿元。目前，长城也在引战进程中。

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中央AMC境遇则下了一个台阶。有中央AMC人士向21世纪经济报道记者表示，“相比四大，中央AMC资金渠道更窄，次要是资本金和银行存款。还有局部AMC尝试着开展资产证券户等方式融资，不过量都很小。相比正轨军，民营机构资金本钱更高，15%是普遍情况，有的甚至超越20%。”

AMC人士也以为，目前银行本身也有很多不良资产处置方式，对外转让的压力次要是来自于监管合规和考核压力。AMC的优势在于方式灵敏，可以溢价再转让，也可以临时持有这些资产，关键要素就是资金本钱，且如今的资金次要是短期资金，很难与跨周期的处置方式相婚配。

【来源： 21世纪经济报道 】